Hohe Nervosität an den Kapitalmärkten zum Jahresende

Seit Oktober kennzeichnen erratische Bewegungen das Geschehen an den internationalen Kapitalmärkten. Besonders an den Aktienmärkten beherrschen große Schwankungen das Geschehen, während an den Anleihemärkten die Notierungen vieler Emissionen von minderer Qualität sukzessive unter Druck kommen. Unsere vorsichtige strategische Sichtweise haben wir immer wieder zum Ausdruck gebracht (siehe Monatskommentar November), aber auch unsere Zuversicht geäußert, dass sich nach den Kursverlusten im Oktober gegen Jahresende eine positive Tendenz durchsetzen könnte. Die jüngsten Kommentare der US- Notenbank sowie die Ergebnisse des G20-Gipfels in Argentinien (siehe unten) haben dann auch für Optimismus bei den Investoren gesorgt und die Weichen für einen versöhnlichen Jahresausklang gestellt.

Doch einmal mehr hat die US-Administration unter Präsident Trump für einen Paukenschlag gesorgt. Mit entsprechend negativen Auswirkungen für die Preise vieler Anlagegüter weltweit. Auf Betreiben der Vereinigten Staaten wurde die Finanzchefin des chinesischen Huawei-Konzerns, dem weltgrößten Netzwerkausrüster, in Kanada verhaftet. Ziel sei die Auslieferung in die USA wegen vermeintlicher Verstöße des Unternehmens gegen die Iran-Sanktionen den USA. Es besteht die berechtigte Sorge, dass dieser Fall die Spannungen zwischen China und der USA erneut deutlich erhöht. Die US-Regierung untergräbt so, bewusst oder unbewusst, sukzessive das Vertrauen von Produzenten und Konsumenten in den internationalen Handel und den damit verbundenen Handelsströmen. Das politische Establishment in den USA entwickelt sich langsam aber sicher zum Risikofaktor für die immer noch solide wachsende Weltwirtschaft. Zudem scheinen wir sukzessive ein hohes Gut zu verlieren: die Rechtssicherheit. Es scheint so, als wollen die Vereinigten Staaten ihr US-Recht allen anderen Drittstaaten überstülpen. Ein nahezu totalitärer Anspruch.

Die Sorge vor einer erneuten Eskalation im Handelsstreit zwischen China und den USA haben die Aktienmärkte stark beunruhigt. So verlor der amerikanische S & P 500-Index in der ersten Dezemberwoche 5 Prozent an Wert und der deutsche Aktienindex DAX sank erstmals seit zwei Jahren unter die Marke von 11.000 Punkten.

Die FED beginnt zu zögern – eine Trendwende der US-Gelpolitik kündigt sich an

Eine wichtige Botschaft war jüngst von der US-Notenbank (FED) zu vernehmen. Die Währungshüter sind vorsichtig geworden und beginnen ihre Tonlage zu verändern. FED-Chef Powell hat realisiert, dass der geplante Zinserhöhungspfad bis 2020 zunehmend unrealistisch wird und deutet in einer Rede am 28. November erstmals an, dass die Zinsen nun weniger schnell steigen werden. Die amerikanischen Aktienmärkte feierten am gleichen Tag diese Nachricht mit einem Kursfeuerwerk von über 2 Prozent. Wir haben unsere Erwartungshaltung diesbezüglich in unseren Monatsberichten wiederholt zum Ausdruck gebracht und die Diskussion über eine Zinswende immer als Illusion bezeichnet. Eine Rückkehr zu einem „normalen Zinsniveau“ ist vor dem Hintergrund der globalen Verschuldung schlichtweg nicht mehr möglich. Die Intension der FED und die Erwartungshaltung der Mehrheit der Marktteilnehmer für eine Zinserhöhung am 19. Dezember und vier weitere im Jahresverlauf 2019 hielten wir seit langem für ambitioniert und ohne Stress an den Finanzmärkten kaum realisierbar. Die Stresssymptome, die vor Monaten erstmals in den Emerging Markets zu beobachten waren, haben nun schließlich im Oktober die amerikanischen Finanzmärkte erreicht. Ein Kurseinbruch von 10 Prozent an den US-Börsen hat schließlich die Währungshüter stark beeindruckt. Die US-Wirtschaft ist sehr von ihren Vermögenswerten getrieben und ein deutlicher Einbruch an den Kapital- und Immobilienmärkten hat oft signifikant negative Einflüsse auf die Realwirtschaft. Die Subprime-Krise steckt vielen noch in den Knochen.

Turbulenzen an den Börsen bringen die US-Geldpolitik nun zum Umdenken und verhindern einen Anstieg der kurzfristigen US-Zinsen über das Niveau von drei Prozent. Wir können uns vorstellen, dass die geplante Zinserhöhung im Dezember die letzte in diesem Zyklus sein wird. Mit dem Begriff „Zinswende“ werden Sie in den Medien in den kommenden Wochen und Monaten wohl weniger konfrontiert werden. Die normative Kraft des Faktischen beginnt die Illusion zu verdrängen.

Vorübergehende Entspannung im Handelskonflikt USA – China

Vielleicht ist im Handelsstreit zwischen USA und China nun vorsichtiger Optimismus angebracht. Zumindest konnten sich beim jüngsten G-20-Gipfel in Argentinien US-Präsident Trump und der chinesische Staats- und Parteichef Xi Jinping auf den kleinsten gemeinsamen Nenner einigen: Die gegenseitigen Strafzölle werden vorerst, nicht wie ursprünglich geplant, ausgeweitet. Vielmehr wird intensiv verhandelt. Somit bleiben die jüngst erhobenen US-Zölle vorerst bei 10 Prozent und werden nicht automatisch zu Jahresbeginn 2019 auf 25 Prozent steigen. China verpflichtete sich unter anderem im Gegenzug eine bislang nicht konkretisierte Menge an Agrargütern aus den USA zu kaufen. Allerdings stehen beide Seiten unter Druck. Die Differenzen sollen binnen 90 Tagen ausgeräumt werden, andernfalls werden die Zusatzzölle auf chinesische Importe in Höhe von 200 Milliarden US-Dollar doch erhoben. Allerdings hat Larry Kudlow, der Wirtschaftsberater des US-Präsidenten eine Verlängerung der 90-Tage-Frist vor wenigen Tagen in Aussicht gestellt.

Ist diese Entwicklung die Wende in einem seit Monaten eskalierenden Handelsstreit? Sicherlich nicht, dafür ist die US-Politik zu erratisch und zu unkalkulierbar. Das Risiko bleibt hoch, dass der Handelsstreit erneut eskaliert. Aber es gibt Anlass zur Hoffnung. Die disruptive US-Politik bringt sukzessive die Weltwirtschaft ins Risiko und zeigt mittlerweile auch ökonomische Bremseffekte in den USA. Dort haben sich viele Verbände und Unternehmen kritisch zur heimischen Wirtschaftspolitik geäußert. Trump, der sich öffentlich sehr gerne an der ökonomischen Entwicklung messen lässt, will in zwei Jahren bei den Präsidentschaftswahlen wiedergewählt werden. Taumelt die US-Wirtschaft in den kommenden Monaten in eine Rezession, schmälert das seine Chancen dramatisch.

Die US-Wirtschaft schwächt sich ab – der Schlüssel für globales Wachstum in 2019 liegt in China

Den angedeuteten Richtungswechsel der FED alleine den Korrekturen an den Aktienmärkten zuzuschreiben, wäre vielleicht zu einfach. Zwar betont die US-Notenbank gebetsmühlenartig die Stärke der heimischen Wirtschaft, aber die Datenlage beginnt sich dennoch langsam zu verschlechtern. Zwei wichtige Bereiche senden Schwächesignale, die unsere volle Aufmerksamkeit verdienen.

Als Erstes ist der Häusermarkt zu nennen. Die Aktivität in diesem, für die US-Volkswirtschaftlich so wichtigen, Segment lässt deutlich nach. In einer extrem zinssensitiven Branche hat eine restriktivere Geldpolitik unmittelbar negative Auswirkungen. Sowohl die Zuversicht bei den Hausbauunternehmen (Homebuilder Index) als auch die Zahl der verkauften Häuser bewegen sich schon seit Monaten rückläufig. Selbstverständlich ist der Sektor nicht mehr derart verwundbar wie einst zu Zeiten der Subprime-Krise, aber die Entwicklung des Wohnungsmarktes war stets ein verlässlicher konjunktureller Frühindikator. Denn der Wohnungsbau ist ein klassischer zyklischer Sektor, der gewöhnlich vor allen anderen Sektoren in eine Krise rutscht. Die realen Investitionen in den Wohnungsbau stagnieren schon seit Anfang 2017.

Zweitens beginnt die Investitionstätigkeit der Unternehmen, trotz der Unterstützung der Steuerreform, langsam zu schwächeln. Dies bedeutet, vereinfacht gesagt, dass die Unternehmen mit Ersatz- oder Erweiterungsinvestitionen zurückhaltend werden. Die Nachfrage nach Unternehmenskrediten geht zurück, obwohl die Vergabestandards hierfür seitens der Banken gelockert werden. Mangelndes Vertrauen in heimischen und globalen ökonomischen Perspektiven dürften ursächlich für diese Entwicklung sein.

Wir gehen davon aus, dass sich die US-Konjunktur in 2019 und wahrscheinlich auch 2020 abschwächen wird. Eine ausgeprägte Rezession zu erwarten, wäre aus heutiger Sicht aber noch verfrüht. Von derzeitigen Wachstumsraten in der Region von 3 Prozent erwarten wir aber eine Entwicklung Richtung 1 Prozent über einen Zeitraum von 24 Monaten. Neben der USA, befindet sich auch Europa in einem konjunkturellen Abschwächungszyklus. Die Konjunktur in der Eurozone läuft derzeit alles andere als rund. Anfang 2018 lag das Wachstum noch bei 2,8 Prozent. Viele Analysten hofften auf eine Steigerung auf über drei Prozent. Stattdessen trat das Gegenteil ein: Das Expansionstempo verlangsamte sich im Laufe des Jahres kontinuierlich und könnte sich im vierten Quartal 2018 auf 1,4 Prozent halbiert haben.

Es stellt sich somit die Frage, wer den Job der Konjunkturlokomotive im kommenden Jahr übernehmen kann. Unsere großen Hoffnungen liegen in China. Dem Reich der Mitte wird in den kommenden Monaten eine bedeutende Rolle zuteil. Schwächt sich das Wachstum der chinesischen Wirtschaft, von derzeit etwa 5,5 Prozent, weiter ab, steigt in signifikanter Weise das Risiko einer globalen Rezession. Andererseits hat China bereits begonnen der Wirtschaft mit geld- und fiskalpolitischen Maßnahmen unter die Arme zu greifen. Entfalten diese Stützungsmaßnahmen ihre positive Wirkung und kann eine Eskalation im Handelsstreit vermieden werden, muss man sich um die globale Konjunkturentwicklung wenig Sorgen machen. Nehmen wir an, das chinesische Wachstum erholt sich bis Ende kommenden Jahres auf 6,5 Prozent, würde das auf globaler Ebene einen Wachstumsschub von etwa 0,3 bis 0,4 Prozent verursachen. Nicht zu vergessen sind zusätzlich die positiven Effekte auf die wichtigsten Handelspartner in Asien und Europa. Vereinfacht gesagt ist das der Preis, über den in den kommenden 90 Tagen im Rahmen des Handelskonflikts verhandelt wird.

Verstärkte Unsicherheiten am Jahresende

Eine Prognose für die letzten Wochen des Jahres zu stellen ist schwierig. Zu vielfältig ist die politische Gemengelage. Der Handelskonflikt zwischen den USA und China, die Zinspolitik der FED, Schwächen in Brasilien, Argentinien und der Türkei, dazu die Unsicherheiten rund um den Brexit und  der Haushaltsstreit zwischen Italien und der EU. Es gibt viele Unwägbarkeiten. Wir gehen strategisch vorsichtig ins neue Jahr, sind uns aber der Tatsache bewusst, dass nach all den Turbulenzen der vergangenen Wochen bereits viel Porzellan bei den Anlegern zerschlagen wurde. Mit anderen Worten: Das Sentiment am Aktienmarkt ist derzeit übertrieben negativ. Eine kurzfristige Erholung erscheint nicht ausgeschlossen. Das Ergebnis des G-20-Gipfels und die FED-Kommentare unterstützen unsere moderate Risikobereitschaft. Insbesondere in den USA, aber auch in Europa, gibt es dazu noch einen wichtigen Pluspunkt für die Aktienmärkte. Allein in den USA stehen nach dem Ende der Bilanzsaison noch über 350 Milliarden US-Dollar an Aktienrückkäufen bis zum Jahresende aus. Allerdings dürften sich die meisten der genannten politischen Probleme nicht ad hoc lösen lassen, so dass viele Konzerne auch 2019 in einem herausfordernden Umfeld agieren müssen. Dies impliziert, dass wir uns bei etwaigen Erholungen noch etwas defensiver aufstellen werden. Dividendenstarke, nicht-zyklische Unternehmen und Immobilien sind dabei genauso erste Wahl wie Qualitätsanleihen und Edelmetalle.