Das politische Umfeld nimmt immer mehr Einfluss auf das globale wirtschaftliche Geschehen und damit auch auf die Kapitalmärkte. Grundsätzlich bevorzugen wir über ökonomische Sachverhalte zu schreiben und die Situation an den Finanzmärkten zu analysieren, aber in den vergangenen Jahren, insbesondere seit der Finanzkrise, stellen politische Entwicklungen eine wichtige Einflussgröße bei der Beurteilung von Chancen und Risiken einzelner Investitionen dar. Zur professionellen Einschätzung von Aktienmärkten, Zinsen, Währungen und anderen Anlageklassen ist eine „politische Positionierung“ mittlerweile von außerordentlicher Bedeutung.
Wer glaubt, der politische Einfluss auf die Kapitalmärkte sei begrenzt, der irrt sich. Das Gegenteil ist der Fall: wir befinden uns in einer Phase, in der politische Machtansprüche und handelsrechtliche Auseinandersetzungen offen zu Tage treten. Im Mittelpunkt der Auseinandersetzungen stehen die USA. Eine überschuldete Weltmacht, die jeden Tag an ökonomischer Relevanz an die aufstrebenden Länder (vor allem in Asien) verliert, beginnt um sich zu schlagen. Ein Zeichen der Schwäche, aber ein gefährliches Zeichen. Handelsrechtliche Konflikte sowie eine aggressive Sanktionspolitik finden verstärkt Anwendungen in einem instabilen geopolitischen Umfeld. Es drängt sich der Eindruck auf, dass hier gezielt ein Keil zwischen Asien und Europa aber auch zwischen die einzelnen Staaten Europas getrieben werden soll. Wir wissen nun, was der Slogan „America first“ konkret bedeutet: Es ist der sukzessive Ersatz von Multilateralismus durch Unilateralismus.
Weltweit, nicht nur in den USA, sind wir wieder Zeugen großer Veränderungen. Nach dem Kalten Krieg begann der Siegeszug des Kapitalismus über den Kommunismus. Nun hat offensichtlich der Kampf zwischen Globalisierung und Nationalismus begonnen. In immer mehr Ländern entstehen populistische Strömungen, die unverblümt oftmals der Flüchtlingsproblematik und dem unfairen Verhalten von Handelspartnern die Schuld für jegliche politische und ökonomische Malaise zuschreiben. Dieser neue „Politikstil“ findet immer mehr Zustimmung. Die Globalisierung und das exzessive Gelddrucken der Notenbanken hat eben nicht nur Gewinner hervorgebracht, sondern auch eine sehr große Anzahl an Verlierern. Breite Bevölkerungsschichten in der westlichen Welt, allen voran die sogenannte Mittelklasse, kämpft seit Jahren mit stagnierenden oder sinkenden Realeinkommen. Die Abwanderung von Jobs in Billiglohnländer in Kombination mit Digitalisierung und Automatisierung schürt Angst und bildet dadurch den Nährboden für Populismus und Protektionismus. Der große Umbruch hat begonnen.
Euroland: Wiedergeburt einer Krise, die nie tot war
In Europa sind die oben beschriebenen Umbrüche in Italien zu beobachten. Mitte April haben wir in unserer Kolumne (http://www.dasinvestment.com/truegerische-euro-ruhe-5000-euro-zinsloser-kredit-an-italien-von-jedem-bundesbuerger/) schon frühzeitig auf dieses Thema hingewiesen. Mit der Entwicklung in Südeuropa wird offenbar, dass die strukturellen Probleme unseres Währungsraumes nicht ansatzweise gelöst, sondern nur durch massive Interventionen der Notenbank zugedeckt wurden. Uns war das immer bewusst, die Frage war nur, wann und in welchem Land der Währungsunion das Krisenszenario wieder aufflackern würde. Im italienischen Koalitionsvertrag haben die populistische Fünf-Sterne-Bewegung und die rechtsgerichtete Lega vereinbart, die Steuern zu senken, ein Bürgereinkommmen zu implementieren und die Erhöhung des Renteneintrittsalters wieder zurückzunehmen. Die Belastungen für den Staatshaushalt belaufen sich auf mehr als 100 Mrd. Euro. Ohne Gegenfinanzierung würde das Defizit damit auf 8% des Bruttoinlandsproduktes steigen – eigentlich unmöglich. Die Krise könnte wieder hochkochen. Zwar dürfte Italien es wie Griechenland vor drei Jahren letztlich nicht wagen, die Währungsunion zu verlassen, dennoch könnte das wirtschaftlich drittgrößte Land des Euroraums der Ausgangspunkt für Unsicherheit und größere Verwerfungen in Euroland sein. Erste Reaktionen an den Kapitalmärkten treiben die Zinsen italienischer Staatsanleihen in lange nicht gesehene Höhen – ein Zeichen von Kapitalflucht. Deutsche Bundesanleihen werden als sicherer Hafen wieder verstärkt nachgefragt. Die Renditen für zehnjährige Laufzeiten sinken wieder deutlich.
Früher oder später werden die Staatsschulden Italiens einer Lösung zugeführt werden müssen. Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) pro Kopf ist immer noch etwa 8 Prozent unter dem Niveau von 2007. Auf den ersten Blick scheinen sich die Staatsschulden bei 130 Prozent des BIP stabilisiert zu haben, aber das ist ein Trugschluss. Addiert man nämlich die Schulden der italienischen Notenbank (Target 2-Salden) dazu, steigt die Staatsschuldenquote um satte 26 Prozent. Die jüngste Kapitalflucht aus dem Land sollte diese Zahl nochmals erhöhen. Diese Schulden können kaum weg-inflationiert werden. Bleibt noch Rückzahlung oder Restrukturierung (Streichung). Hohe politische Unsicherheit vor dem Hintergrund chronisch niedrigen Wachstums und eine Schuldenquote von etwa 160 Prozent des BIP könnte ausreichen, um eine neue Schuldenkrise entstehen zu lassen. Populistische Forderungen nach einer Parallelwährung oder Nichtanerkennung der Schulden der italienischen Notenbank könnten eines Tages Panik unter Investoren auslösen. Der derzeit schwache Euro ist bereits ein Symptom dieser Entwicklung. Die Europäische Zentralbank (EZB) stellt den letzten und einzigen Stützpfeiler Italiens dar. Der negative Leitzins begrenzt noch den Renditeanstieg der kurzlaufenden Anleihen und bei den längeren Laufzeiten hilft noch das Kaufprogramm der EZB. Präsident Draghis berühmtes Versprechen, den Euro zu retten („Whatever it takes“) wird im Falle der drittgrößten Volkswirtschaft des Währungsraumes auf eine harte Probe gestellt.
Haben dieses Mal politische Börsen auch kurze Beine?
Ein sehr bekannter Spruch an den Aktienmärkten lautet: Politische Börsen haben kurze Beine. Frei übersetzt heißt das: Unerwartete politische Ereignisse können zwar kurzfristig deutliche Nervosität und Schwankungen an den Börsen erzeugen, langfristig ändern sie den Trend aber meist nicht. Warum ist das so? Nun, Aktienkurse werden in erster Linie von ökonomischen Variablen wie Unternehmensgewinne, Währungen, Inflation und Zinsen beeinflusst. Nur wenn politische Einflussfaktoren in der Lage sind, diese Variablen nachhaltig zu verändern, kommt es zu Strukturveränderungen und Trendwechsel.
Und wie ist es derzeit? Protektionismus und Nationalismus haben aus unserer Sicht das Potential genau diese Variablen dauerhaft zu beeinflussen. Ein weiteres Errichten von Handelsbarrieren und zunehmende geopolitische Machtspiele können sich negativ auf die Weltkonjunktur auswirken, die den Zenit der Dynamik eh schon überschritten hat. So sind beispielsweise am 1. Juni US-Strafzölle auf Stahl und Aluminiumimporte in Kraft getreten. Betroffen sind die EU, Mexiko und Kanada, eigentlich alles Verbündete der USA. Die EU hat bereits vor Wochen eine Liste möglicher Gegenmaßnahmen ausgearbeitet. Es droht eine Eskalation des Handelskonflikts. Im Falle von EU-Gegenmaßnahmen hat US-Präsident Trump schon Zölle auf Automobilimporte in Aussicht gestellt. Das träfe dann eine Industrie, die insbesondere für Deutschland von hoher Relevanz ist. Es würde uns nicht wundern, wenn die sowieso schon uneinige EU daher klein beigibt und ihre Sanktionsliste wieder leise und heimlich in der Schublade verschwinden lässt.
Da ebenso weder der Handelsstreit der USA mit China entschärft ist, noch die Neuverhandlungen des nordamerikanischen Freihandelsabkommens NAFTA zu einem Abschluss kommen, werden wir die politischen Faktoren in den kommenden Wochen noch enger verfolgen müssen. Der Versuch der exterritorialen Anwendung von US-Recht im Zusammenhang mit den Iran-Sanktionen macht die Sache dabei nicht einfacher.
Aktienmärkte: Ist die frühsommerliche Aufwärtsbewegung an den Aktienmärkten zu Ende?
In unserem letzten Monatsbericht hatten wir unsere Erwartungshaltung einer frühsommerlichen Aufwärtsbewegung an den Aktienmärkten begründet. Und tatsächlich, die Börsen weltweit konnten im vergangenen Monat deutliche Kursgewinne verbuchen. Während aber die Kurse in den USA immer noch auf hohen Niveaus notieren, viele Technologieunternehmen sogar auf historischen Höchstständen, wurde die Aufwärtsbewegung in Europa jäh von den politischen Turbulenzen in Italien gestoppt. Die Indizes für europäische Standardwerte notieren seit Jahresanfang wieder, teils deutlich, im negativen Bereich.
Unser Ausblick für Aktien bleibt zwar konstruktiv, die hohe Schwankungsbreite sollte uns aber in den kommenden Monaten erhalten bleiben. Es ist ein ständiges Abwägen zwischen den aktuell sehr guten Fundamentaldaten und dem weiten Ausblick. Die derzeitige Situation lässt sich ökonomisch als vorzüglich beschreiben. Starkes globales Wachstum treibt die Unternehmensergebnisse. Die Gewinne der börsennotierten Unternehmen sind im ersten Quartal dieses Jahres etwa um 10 Prozent gestiegen. Alles prima also derzeit. Wie steht es aber mit dem Ausblick? Der Zenit des konjunkturellen Wachstums ist aus unserer Sicht überschritten, aber wie stark fällt die Abkühlung aus? Die jüngst gestiegenen US-Zinsen entfalten bereits erste negative Wirkungen, vor allem in den Emerging Markets, die hochgradig im US-Dollar verschuldet sind. So haben sich die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen seit dem Zinstief Mitte 2006 mehr als verdoppelt und die der zweijährigen Laufzeiten sogar verfünffacht. Als weitere Belastungsfaktoren identifizieren wir die stark gestiegenen Ölpreise sowie die allgemeine Verunsicherung im Zuge eines entstehenden Handelskonflikts. Aber als den vielleicht wichtigsten Punkt erachten wir, wie sollte es auch anders sein, die veränderte Geldpolitik. Die Zentralbanken versuchen gerade das größte geldpolitische Experiment der Geschichte zu beenden (was ihnen nicht gelingen wird), in dem Politiker durch Notenbanker als Entscheidungsinstanz abgelöst wurden. Negative Zinsen und Anleihekaufprogramme haben überschuldete Staaten und Wirtschaftssubjekte am Leben und die Börsen bei Laune gehalten. Eine überschuldete Welt braucht Liquidität wie eine Droge. Es sind demnächst Entzugserscheinungen zu befürchten.
Das alles schmälert nicht die mittel- und langfristige Attraktivität der Aktie im Vergleich zu anderen Anlageklassen. Die Gemengelage führt aber dazu, dass unsere kurzfristige Überzeugung etwas geringer ausfällt, da Anleger in den kommenden Wochen auf negative Nachrichten empfindlicher reagieren könnten. Vielleicht gibt es in den Sommermonaten bessere Gelegenheiten auf niedrigeren Kursniveaus neue Aktienpositionen aufzubauen.
In Europa bleiben die Zinsen bei den qualitativ guten Bonitäten niedrig
Das Chaos in Italien hat zu einem deutlichen Risikoaufschlag südlich der Alpen und zu Kapitalumschichtungen in Qualitätsanleihen geführt. Daneben ist die Konjunkturdelle in der Eurozone mittlerweile offensichtlich. Das Wachstum des Bruttoinlandsproduktes (BIP) hat sich im ersten Quartal im Vergleich zum Vorquartal auf +0,4 Prozent abgekühlt. Zwar dürfte das BIP im Gesamtjahr 2018 mit etwa 2 Prozent erfreulich wachsen, doch die Risiken nehmen zu. Die Europäische Zentralbank (EZB) kann daher ihre Geldpolitik nicht so schnell umsteuern, wie geplant. In einer ihrer kommenden Sitzungen wird die EZB wohl kommunizieren, wie es mit dem monatlichen Kaufprogramm für Anleihen weitergeht. Dabei geraten die EZB-Ratsmitglieder immer mehr in die Zwickmühle. Es mehren sich die Stimmen, die angesichts der Spannungen in Italien das Kaufprogramm gerne zur Finanzierung der südeuropäischen Staaten verlängern wollen. Dem stehen aber technische und juristische Restriktionen entgegen. Der Anleihemarkt ist von der EZB in einigen Bereichen lehrgekauft. Die Notenbank darf nach der Vorgabe des Europäischen Gerichtshofes nicht mehr als ein Drittel aller ausstehenden Anleihen eines Landes besitzen. Die Grenze ist aber bei einigen Ländern schon fast erreicht.
Insgesamt präsentiert sich der Ausstieg aus der ultralockeren Geldpolitik als zäher Prozess. Aus unserer Sicht spricht einiges dafür, dass das Kaufprogramm mit niedriger Dosis bis Ende Dezember fortgeführt wird. Eine Zinserhöhung ist aber noch in weiter Ferne. Es wird wieder deutlich, dass Notenbanker um Präsident Mario Draghi ihre Politik an den schwächsten Gliedern der Eurozone ausrichten und die können sich höhere Zinsbelastungen schlichtweg nicht leisten. Schlechte Aussichten für eine Sparer-Nation wie Deutschland.
Der Goldpreis notiert mit rund 1.300 USD je Feinunze auf dem niedrigsten Stand des Jahres. Eine Enttäuschung? Nein. Für Anleger in der Eurozone ist der Preis in der Heimatwährung entscheidend. Hier zeigt sich sehr wohl, dass das gelbe Metall in Krisenzeiten seine Funktion erfüllt. Das Chaos in Italien hat zu deutlichen Preisaufschlägen geführt.
Die Krisenherde weltweit nehmen zu. Einige Emerging Markets, aber zum Teil auch Europa wirken zunehmend ökonomisch und politisch labil. Der Versicherungsschutz von Gold könnte in den kommenden Monaten wieder stärker nachgefragt werden.
